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法官說:估值調(diào)整協(xié)議案件的審理思路

 昵稱27831771 2019-05-04

估值調(diào)整協(xié)議,又稱對賭協(xié)議,常見的協(xié)議安排方式包括:當(dāng)目標(biāo)公司未能實現(xiàn)業(yè)績目標(biāo)或上市時,融資方對投資方進行現(xiàn)金補償,或者融資方以固定價格回購?fù)顿Y方持有的目標(biāo)公司股權(quán),或者投資方股權(quán)轉(zhuǎn)為優(yōu)先股等特殊股權(quán)。

關(guān)于估值調(diào)整協(xié)議的裁判規(guī)則,之前本公眾號精選過很多最高法院典型判例,并提煉其觀點。最近,在閱讀最高法院王東敏法官《如何認定對賭協(xié)議的效力》、上海市高院法官俞巍、傅偉芬《估值調(diào)整協(xié)議案件的實證分析和審理思路》基礎(chǔ)上,對估值調(diào)整協(xié)議的法院審理思路,做簡要的提煉,供大家作實務(wù)參考。


1.估值調(diào)整協(xié)議案件審理的總體思路

《最高人民法院關(guān)于人民法院為企業(yè)兼并重組提供司法保障的指導(dǎo)意見》(法發(fā)〔2014〕7號)第6條規(guī)定:

要嚴格依照合同法第五十二條關(guān)于合同效力的規(guī)定,正確認定各類兼并重組合同的效力。結(jié)合當(dāng)事人間交易方式和市場交易習(xí)慣,準(zhǔn)確認定兼并重組中預(yù)約、意向協(xié)議、框架協(xié)議等的效力及強制執(zhí)行力。要堅持促進交易進行,維護交易安全的商事審判理念,審慎認定企業(yè)估值調(diào)整協(xié)議、股份轉(zhuǎn)換協(xié)議等新類型合同的效力,避免簡單以法律沒有規(guī)定為由認定合同無效。

該意見的指導(dǎo)意義在于,司法原則上應(yīng)鼓勵并維護交易安全,尊重商事活動的意思自治原則。換言之,估值調(diào)整協(xié)議若不違法法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定,司法應(yīng)肯定其效力。

在最高法院王東敏法官的《如何認定對賭協(xié)議的效力》一文中,她給出的結(jié)論也是:

認定對賭協(xié)議效力的主要依據(jù)是《合同法》、《公司法》及其他法律法規(guī)。對賭協(xié)議關(guān)于公司財務(wù)業(yè)績、公司上市、大股東及實際控制人等回購公司股份的約定,不違法《公司法》及其他法律、法規(guī)的強制性規(guī)定,不構(gòu)成確認合同無效的要素。

2.估值調(diào)整協(xié)議案件的審理原則

在上海高院法官俞巍、傅偉芬《估值調(diào)整協(xié)議案件的實證分析和審理思路》一文中,主要強調(diào)以下三個原則:

(1)鼓勵交易。鼓勵交易是合同法基本原則,通過鼓勵交易方能實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置和有效利用。在法律允許范圍內(nèi),盡可能維護估值調(diào)整協(xié)議的有效性,以鼓勵資本流向最有活力領(lǐng)域。

(2)尊重當(dāng)事人意識自治。尊重意識自治的理念,意味著尊重當(dāng)事人對合同的自由權(quán)利和公司的自治權(quán)利。特別是對于新交易類型,在無明確交易規(guī)則前,應(yīng)尊重當(dāng)事人的自主商業(yè)判斷、只要不違背強制性法律規(guī)范、沒有損害社會公共利益和他人合法權(quán)益,不輕易否定合同效力。這一原則也適用于估值調(diào)整協(xié)議中交易雙方的契約安排。

(3)維護公共利益。公司股東的財產(chǎn)性權(quán)利局限于公司盈余和剩余財產(chǎn),股東并不對公司所有財產(chǎn)享有財產(chǎn)性權(quán)利。估值調(diào)整協(xié)議的簽訂不能以損害公司和股東合法權(quán)益為代價。

3.估值調(diào)整協(xié)議案件的具體審理思路

(1)關(guān)于估值調(diào)整協(xié)議效力的審理思路

A.目標(biāo)公司為對賭主體也不必然導(dǎo)致對賭協(xié)議無效。

上海高院法官俞巍、傅偉芬認為,目標(biāo)公司為對賭主體也不必然導(dǎo)致對賭協(xié)議無效。在海富公司訴訟案中,最高法院并未明確提出“投資方與目標(biāo)公司簽訂的對賭協(xié)議一律無效。”

事實上,該案中最高法院只是對目標(biāo)公司為對賭條款主體進行分析,認為該條款使得投資方取得相對固定收益,而該收益脫離目標(biāo)公司經(jīng)營業(yè)績,損害公司和公司債權(quán)人利益,并在此基礎(chǔ)上認定對賭條款無效。

可見,在認定對賭條款效力時,最高法院著重考慮的是該對賭條款是否為投資方設(shè)置了脫離目標(biāo)公司經(jīng)營業(yè)績的固定收益,是否損害目標(biāo)公司和債權(quán)人權(quán)益,而未全盤否定公司對賭條款效力。

因此,判斷公司和債權(quán)人利益是否受損時,不能僵化地適用資本維持和資本穩(wěn)定原則,而應(yīng)根據(jù)個案作動態(tài)分析。

筆者以在強靜延、曹務(wù)波股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛再審案為例,強延靜向瀚霖公司增資,約定了股東曹務(wù)波的回購條件,并由瀚霖公司為該回購提供擔(dān)保。最高法院認為,強延靜的投資用于公司經(jīng)營發(fā)展,瀚霖公司全體股東因而受益,該擔(dān)保行為也有利于瀚霖公司自身發(fā)展,不損害公司及其他股東利益,因此該擔(dān)保合同有效。

為防止合同效力爭議,兩位法官建議采用公司合法減資、提取公司盈余等方式支付投資人固定收益和回購補償?shù)龋@樣做也不損害公司和其他債權(quán)人合法權(quán)益。

B. 以達到固定收益為回購條件的對賭條款有效。

上海高院法官俞巍、傅偉芬認為,以公司達到固定收益為回購條件的對賭條款,雖然有保底色彩,并不足以認定為“名為投資、實為借貸”,投資屬性仍是其基本屬性。

這種“保底色彩”與通常的保底條款不同,只是股權(quán)回購安排實際發(fā)生時的定價方式。不能以實踐中對保底條款效力的判定來認定估值調(diào)整協(xié)議的效力,原則上以公司達到固定收益為回購條件的對賭條款有效。

C.目標(biāo)公司為原股東的股權(quán)回購義務(wù)承擔(dān)保證責(zé)任并非一律無效。

上海高院法官俞巍、傅偉芬認為,目標(biāo)公司為實際控制人或原股東支付股權(quán)回購款的義務(wù)承擔(dān)保證責(zé)任,若未按照公司法第十六條第二款履行股東會或股東大會決議程序,該擔(dān)保缺乏生效要件。

筆者還是以強靜延、曹務(wù)波股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛再審案為例,強靜延向瀚霖公司增資,約定了股東曹務(wù)波的回購條件,并由瀚霖公司為該回購提供擔(dān)保。該擔(dān)保條款經(jīng)過股東會決議,最高法院認為強靜延盡到了審慎注意義務(wù)和形式審查義務(wù),加上這一約定本身有利于公司發(fā)展和不損害其他股東利益,從而認定該擔(dān)保條款有效。

(2)估值調(diào)整協(xié)議履行的審理思路

A.業(yè)績補償和股權(quán)回購條款可以并存。

業(yè)績補償和股權(quán)回購條款并存是股權(quán)投資領(lǐng)域普遍采用的商業(yè)條款。這是幫助投資方預(yù)防投資前風(fēng)險、化解投資后風(fēng)險的契約性保護手段,未損害公司和其他股東利益,不違反法律法規(guī)的強制性規(guī)定,應(yīng)承認其效力。

B.證明對賭條款條件是否成就。

對賭條款條件是否成就,集中在投資方起訴時證據(jù)收集上。若對賭涉及業(yè)績,則投資方需要提交目標(biāo)公司不符合業(yè)績條款的證據(jù)。也要考慮投資方和融資方是否惡意阻礙對賭條件成就。

C.證監(jiān)會上市政策不屬于情勢變更。

估值調(diào)整協(xié)議,建立在估算基礎(chǔ)上的企業(yè)未來價值是否實現(xiàn),雖然具有不確定性,但這種不確定性與情勢變更所要求的“無法預(yù)見”條件有本質(zhì)區(qū)別。

實務(wù)中,估值調(diào)整協(xié)議的簽訂一般需經(jīng)過前期盡職調(diào)查等審慎評估工作。故投融資雙方經(jīng)充分評估和衡量后,開展的投融資行為具有明確預(yù)見和甘愿冒險的特征,理應(yīng)承受未能成功上市的補償后果。

(3)估值調(diào)整協(xié)議責(zé)任承擔(dān)的審理思路

A.股東回購請求權(quán)受訴訟時效限制。

股東回購請求權(quán)屬于債權(quán)請求權(quán),其行使期限受訴訟時效限制。因此,即使沒有約定回購請求權(quán)行使時限,尚有訴訟時效限制。

B.中小股東回購責(zé)任承擔(dān)。

對賭條款觸發(fā)后,在協(xié)議未明確約定中小股東需要承擔(dān)連帶責(zé)任情況下,中小股東對大股東的回購義務(wù)承擔(dān)的僅是按份責(zé)任。股東間按份責(zé)任份額按照出資比例進行劃分更加科學(xué)。

C.業(yè)績補償或溢價回購條款的調(diào)整。

現(xiàn)金補償或溢價回購屬于雙方對權(quán)利義務(wù)的選擇性約定,而非違約責(zé)任承擔(dān)方式。法律僅賦予當(dāng)事人請求法院參考實際損失對畸高違約金進行調(diào)整的權(quán)利,而現(xiàn)金補償和溢價回購并非違約條款,系簽約各方自主商業(yè)判斷,當(dāng)事人應(yīng)按約履行,法院不宜調(diào)整。

本筆記主要參考資料:

王東敏著作《公司法審判實務(wù)與疑難問題案例解析》之《如何認定對賭協(xié)議的效力》一文。

杜萬華主編《商事審判指導(dǎo)》之《估值調(diào)整協(xié)議案件的實證分析和審理思路》一文。

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