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最近國際市場動(dòng)蕩再次表明，極端市場走勢發(fā)生的頻率比大多數(shù)統(tǒng)計(jì)模型預(yù)測的要多，風(fēng)險(xiǎn)分散化策略在這些情況下通常會(huì)失效。這對(duì)于大多數(shù)投資者來說是一個(gè)難題，因?yàn)橐环矫嫱顿Y者希望承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并產(chǎn)生超額收益，但另一方面投資者無法承受重大投資損失。傳統(tǒng)的投資方法是追逐收益并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，或者不去冒大的風(fēng)險(xiǎn)并接受較低的收益。但現(xiàn)實(shí)情況是，大多數(shù)投資者在市場平靜時(shí)采取第一種方式，并在市場恐慌拋售時(shí)轉(zhuǎn)向第二種方式。這會(huì)導(dǎo)致，當(dāng)市場收益最低時(shí)投資者持有高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，當(dāng)?shù)惋L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)成本最高時(shí)投資者為了安全考慮而加大購買力度。 尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖（Tail Risk Hedging）是一種方法保護(hù)投資者免受極端市場波動(dòng)的影響，從而在市場恐慌拋售時(shí)能夠利用機(jī)會(huì)的投資策略。 尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略旨在極端市場波動(dòng)下，為投資組合提供保護(hù)。通過每年放棄一點(diǎn)收益（例如，少于總體投資組合的5％資產(chǎn)配置，這樣可以保留95％或更多的投資組合風(fēng)險(xiǎn)敞口） 來購買保護(hù)以防市場崩潰導(dǎo)致重大投資損失。 尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略的重點(diǎn)是識(shí)別關(guān)鍵的投資組合風(fēng)險(xiǎn)因子并確定防范這些風(fēng)險(xiǎn)的最廉價(jià)方法。 所以尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖是一種可定制化策略。 例如，股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)通常是投資組合風(fēng)險(xiǎn)的主要來源， 股票看跌期權(quán)（put options）是對(duì)沖股票風(fēng)險(xiǎn)的一種明顯而有效的方式，但它是最廉價(jià)的保護(hù)方式嗎？ 美國次貸危機(jī)前，信用衍生品市場曾經(jīng)是股票投資組合最廉價(jià)的對(duì)沖來源，比股票期權(quán)市場便宜得多。 如果投資者考慮多種資產(chǎn)類別并考慮更長的時(shí)間范圍，那么我們可以在幾乎所有的市場環(huán)境中找到便宜的尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖策略。 尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖確保投資者在短期內(nèi)對(duì)市場沖擊具有防御性，使其能夠在市場崩潰時(shí)活下來，并且長期來說保持攻擊能力，從而能夠更好地利用市場崩潰后的各種投資機(jī)會(huì)。 尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具下面簡要介紹一些可能用于尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的金融工具。 2、波動(dòng)率工具：芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）基于波動(dòng)率的收益開發(fā)了各種產(chǎn)品，包括各種VIX期貨。 VIX本身嵌入了對(duì)未來市場波動(dòng)的預(yù)期。投資者可以通過交易VIX期貨對(duì)沖當(dāng)前和未來隱含波動(dòng)率水平之間的差異。另外，投資者可以使用場外衍生品——方差互換（Variance swaps），來對(duì)沖某些標(biāo)的資產(chǎn)（如匯率，利率或股票指數(shù)）的波動(dòng)率相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。方差互換提供一個(gè)純粹的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖工具，不會(huì)引入期權(quán)中存在的delta風(fēng)險(xiǎn)。 3、期貨指數(shù)：投資者可以通過投資管理型商品期貨例如期貨投資基金（CTA）的分散化效果來對(duì)沖股票風(fēng)險(xiǎn)。 在市場恐慌期間，管理期貨已經(jīng)表現(xiàn)出優(yōu)于其他投資策略，并且起到了真正的多元化投資收益效果。由于無需移倉或重新平衡投資組合，因此該策略的運(yùn)營成本較低。 4、動(dòng)態(tài)對(duì)沖：投資者也可以動(dòng)態(tài)Delta對(duì)沖調(diào)倉來復(fù)制看跌期權(quán)策略。但這種策略對(duì)于大多數(shù)投資者來說過于技術(shù)化。 5、信用衍生品：常用來對(duì)沖的信用衍生品包括CDS、CDS指數(shù)、CDS指數(shù)期權(quán)和CDS指數(shù)tranches。 對(duì)沖效果比較國外學(xué)者Prakash在實(shí)證研究中，對(duì)尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的常用策略進(jìn)行了比較，基準(zhǔn)為S&P500與60-40組合（baseline 60-40，其中40%投資于美國股指S&P Total Return Index (SPTR)，60%投資于美國債券指數(shù)US Aggregate Bond Index (LBUSTRUU)） 1、風(fēng)險(xiǎn)中性（Risk Parity）：對(duì)美國股指與債券指數(shù)進(jìn)行平均風(fēng)險(xiǎn)分配； 2、股票期權(quán)（Collars）：40%投資于美國股指，60%投資于CLL Index(95-110 Collar) ； 3、VIX期貨（VIX Futures）：通過買入VIX期貨，對(duì)沖10%的S&P500風(fēng)險(xiǎn)敞口； 4、期貨投資（CTA）：20%投資于20%目標(biāo)波動(dòng)率的BarclayHedge CTA Index。
歷史最大回撤比較
初始1美元投資累計(jì)收益 結(jié)論是，通過增加固定收益類資產(chǎn)分配比例來建立風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)投資組合，在歷史上實(shí)現(xiàn)了非常高的投資收益和良好的尾部風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)，但是會(huì)顯著降低最終投資收益。 基于波動(dòng)率的對(duì)沖策略比基準(zhǔn)投資組合具有更低的投資收益，同時(shí)具有更低的波動(dòng)率，這也導(dǎo)致更低的累計(jì)投資收益。CTA對(duì)沖策略提供了明顯的尾部風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)，具有與60-40基準(zhǔn)相似的波動(dòng)性與更高的投資收益。 參考文獻(xiàn)：Kshitij Prakash, Tail Risk Hedging |
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